马斯克描绘的那张图景，总是让人们议论纷纷。
定焦One（dingjiaoone）原创
作者 | 金玙璠
编辑 | 阿伦
7月23日，特斯拉公布了它的二季度成绩。营收这边表现抢眼，利润那里却显露出疲态。
先说说交付量和收入，二季度特斯拉交出了一份还不错的答卷。总营收达到282.36亿美元，同比较高了26%，差不多比市场的预期多出了将近20亿美元。全球交付量是48.01万辆，这是特斯拉有史以来最棒的一个季度。
可是利润方面就不行啦。总毛利率只有16.8%，没达到市场预期的19.4%。运营利润是3.98亿美元，相比去年同期的9.23亿美元，大幅度下降了57%。运营利润率跌到了1.4%。账面上最显眼的数字是归母净利润11.14亿美元，但这个数字里超过10亿美元其实并不是靠日常经营挣来的，而是有7.63亿美元的SpaceX股权账面浮盈和2.74亿美元的一次性税项收益。如果把这俩项非经营性收益去掉，特斯拉靠实际经营赚到的净利润只有0.77亿美元。如果平均到48.01万辆车上，那每卖一辆车净赚大概160美元，差不多折合1150元人民币。
这笔SpaceX收益还得特别注意。它是按季末公允价值确认的账面浮盈，意味着如果SpaceX的市值变了，下一季度的特斯拉财报里这项收益也会跟着变。7月份以来，SpaceX股价一路往下跌，到了财报发布前后，已经比6月底跌了大约三成。
马斯克在一季度电话会上讲的AI时间表，到了二季度有了些进展：Optimus的生产线安装加快了，Cybercab开始量产，欧洲的FSD服务新增加了四个国家，Robotaxi服务已经扩展到了七个城市，FSD V15的早期版本也跑上了Robotaxi车队。不过，中国FSD服务和Optimus V3的参数方面没有新的消息。
财报一公布，特斯拉的股价在盘后下跌了3%。等到电话会议开到一半的时候，股价跌幅又扩大到了5%以上。截止到7月22日收盘，特斯拉的市值是1.4万亿美元。
这些年，市场愿意给特斯拉的AI故事支付高额的溢价，这里面有一个默认的假设：就是汽车业务就算发展速度慢了，也能不断地产生现金，用来支持自动驾驶、机器人和算力这些项目。可这个季度，自由现金流转负了，这个假设第一次受到了挑战。连续几个季度的财报电话会议，大家关注的焦点慢慢地转移到了马斯克画的那张图景上。
01.卖车：一辆车少赚1412美元
先来看看特斯拉的汽车业务。收入确实有反弹，二季度的汽车业务营收是205.16亿美元，同比增了23%，在一季度的低迷表现之后，算是有了些起色。
交付量是主要的增长动力。二季度特斯拉交付了48.01万辆车，同比增加了25%，环比也增长了34%，这是特斯拉有史以来单季度交付量最高的一次。产量是45.18万辆，比交付量少2.84万辆，库存周转天数也从上一季度的27天减少到了15天，这说明一季度积压的库存在本季度被消化掉了一部分，帮特斯拉保住了规模。
可是收入增长的幅度比销量增长的幅度小，这说明汽车收入的增长主要靠多卖车，单车收入其实是在下降的。
我们来算一下单车经济账。二季度汽车业务的营收里头有卖车收入200.06亿美元、监管积分收入1.46亿美元，还有租赁收入3.64亿美元。扣除租赁的7580辆车，实际销售交付量是47.25万辆。用卖车收入除以这部分交付量，算出来特斯拉每卖一辆车的实际收入大概是4.23万美元。和一季度4.36万美元的单车收入比起来，减少了约1300美元。
单车销售成本大概是3.57万美元，和一季度3.56万美元比起来，稍稍有点上涨。
销售收入下降了，成本控制又没做好，毛利空间就被压缩了。算下来，特斯拉的单车毛利从上一季度的8057美元，下降到了6645美元。一个季度内，每卖一辆车就少了1412美元，约合人民币1万元，降幅达到了十七点五个百分点。
一位关注新能源汽车多年的分析师告诉「定焦One」，特斯拉降低成本通常有四条路子：销量扩大带来的规模效应、技术进步降成本、电池原材料自然降价、政府补贴。本季度，规模效应本该发挥作用，但上游金属和存储芯片价格上涨抵消了优势，再加上Model YL这类新车型刚开始投产，规模效应还没体现出来，单车成本基本上没有下降。
马斯克在电话会上说，存储芯片供应紧张，价格高得离谱，美光为特斯拉预留了产能。
Model YL
把单车账目换算成毛利率，正是市场关注的焦点。二季度，剔除监管积分后的汽车毛利率是16.3%，比一季度的19.2%低了2.9个百分点。CFO表示，一季度毛利包含了2.3亿美元的一次性收益（质保冲减+关税减免），剔除后环比基本上没有什么变化。如果用单车口径算，6645美元毛利对应4.23万美元收入，卖车环节的毛利率大约是十五点七%，比财报上的数字略低一点，因为单车账目没有计算租赁收入。这两个口径的数字虽然有点差别，但都指向同一个结论：卖车的利润确实在变薄。
拖累利润的还不只是卖车本身。汽车业务里还有一笔收入正在快速地减少，那就是碳积分。
去年同期这笔收入是4.39亿美元，上一个季度是3.80亿美元，这一季只剩下1.46亿美元，同比大幅减少了百分之六十七，在总营收里的占比也只有百分之零点五了。碳积分收入几乎是纯利润，特斯拉明确把这笔收入的快速缩水列为拖累整体利润的因素之一。
从2025年第四季度开始，碳积分收入就一路往下走。主要原因是因为外部政策环境的变化。随着美国CAFE（企业平均燃油经济性）等碳排放标准的调整，其他车企自身达标的压力减少，买卖积分的需求也就随之萎缩了。这意味着，特斯拉过去靠卖积分吃差价、补贴利润表的生意基本上要到头了。
单车收入下降，除了定价策略的调整，产品结构也是重要原因。二季度，Model 3和Model Y交付量占总量的百分之九十七点四；而Cybertruck和Model S/X这类高价车型交付量仅8822辆，同比下降了百分之三十四。主打性价比的车型占据了绝对优势，单车收入自然很难提升。
财报还披露了一个细节，弗里蒙特工厂的Model S和Model X产线在本季度已经全部拆掉了，腾出来的空间正在安装第一代Optimus机器人的生产线。高端车型的厂房让位给了机器人生产，特斯拉汽车产品线已经收缩到以走量车型为主的阵型。
当汽车主业陷入“量增、价跌、利薄”的局面，特斯拉必须在其他地方找补。
02.利润失守：烧钱太快，储能增收不增利
其他业务方面，储能和服务收入都在增长，但费用端开支却急剧增加，超出了新增毛利，导致二季度的运营利润从去年同期的9.23亿美元下降到了3.98亿美元，降幅达到了百分之五十七。
利润为什么会大幅下降呢？通过一道简单的算术题就能说明白。二季度特斯拉毛利同比增加了8.73亿美元，但运营费用同比增加了13.98亿美元，新增的毛利已经覆盖不了新增的费用。
新增费用将近14亿美元，主要花在了三个方面：
研发费用达到了23.71亿美元，同比增加了7.82亿美元，CFO在电话会上解释说，增量主要投入在半挂卡车、Optimus、Cybercab这三款新品的量产前期，以及新部署的AI算力系统；销售及行政费用为19.82亿美元，同比增加了6.16亿美元；股权激励支出单季高达11.51亿美元，同比激增了百分之八十一，占总营收的百分之四点一。
特斯拉在财报中明确指出，2025年的CEO绩效奖励计划是推高股权激励支出的原因。该支出是通过增发股份支付的，最终导致股东权益被稀释，并直接压缩了当期账面利润。
分项业务来看，储能业务表现不怎么样：部署量增长了，但毛利却下降了。
表面上看，储能业务交出了一份亮眼的成绩单。二季度的部署量达到了13.5GWh，同比增长了百分之四十一，位列历史第二。EMEA地区刷新了部署纪录，上海储能超级工厂的产能也在持续提升。
但储能营收只有31.39亿美元，同比只增长了百分之十三。部署量增长了四成，收入增速才多了个一成多，主要原因是单价下降了。粗略计算，二季度每GWh对应的收入是2.33亿美元。去年同期是2.91亿美元，同比降低了百分之二十。
单价的下降直接影响了毛利。二季度储能毛利是6.4亿美元，去年同期是8.46亿美元。在部署量增长了四成的同一个季度，毛利却减少了将近四分之一。毛利率从去年同期的百分之三十点三下降到了百分之二十点四，环比更是从百分之三十九点五大幅下滑到接近腰折。
特斯拉把原因归结为供应商电芯质量问题，本季为此计提了2.4亿美元的质保费用。
一位长期关注储能项目的从业者告诉「定焦One」，单GWh收入下降需要综合考虑三个因素：确认周期的差异，Megapack这类大储项目周期长，出货和收入确认经常不在同一个季度；产品和区域结构差异，不同产品和市场的价格差异很大；以及价格竞争的压力。
他认为，储能价格竞争将会持续存在。海外大储项目的中标价一直在往下降，中国厂商在电芯和系统集成环节的成本控制非常出色，特斯拉在北美依靠品牌、并网经验和本土化生产还能保持一定的溢价，但优势正在一点点缩小。
客户结构也在发生变化，早期特斯拉主要承接电网侧和大型公用事业项目，价格因素相对次要；当前数据中心配储和工商业客户占比提升，这些客户对价格更为敏感。
该专家补充，储能毛利未来难以回到百分之三十的高位，管理层预期的目标是百分之二十以上。储能业务的关键在于，部署量增长能否抵消单价的下滑，做到以量换价。
本季度毛利端唯一的增长亮点来自服务业务。
服务及其他业务收入达到了45.81亿美元，同比增长了百分之五十。毛利是6.48亿，环比增加了3.02亿，毛利率从一季度的百分之九点二提升到了百分之十四点一。两项数据都创下了历史记录。
服务业务包含超级充电网络、售后维保、零部件销售、二手车业务及保险服务等。超充网络本季新增超过2400个充电桩，规模同比增长了百分之十七；全球车队保有量增加到了970万辆，带动了售后和零部件业务增长。
做一个直观的对比：服务业务本季度赚取的6.48亿毛利，已经超过了特斯拉当季3.98亿的运营利润。
汽车业务从利润来源转变为规模和现金流的重要支撑，储能业务的利润贡献正在缩减，服务业务成为新的利润增长点，剩余缺口由SpaceX浮盈和一次性税项这类非经营性收益弥补。
03.AI故事：每天烧6300万美元，商业化还远
利润降了，特斯拉反而更敢花钱了。
今年二季度的资本开支达到了57.89亿美元，环比增加了33亿美元，同比则是增长了百分之一百四十二。摊到每天是6360万美元，约合4.6亿元人民币。
同期经营性现金流是46.97亿；自由现金流转为负数，达到了-10.92亿，这是两年多来第一次转负。期末现金及短期投资435.24亿，环比减少了大约12亿。
更值得关注的是下半年的节奏。特斯拉维持了“全年资本开支超过250亿美元”的指引，上半年已经花掉了82.82亿，意味着下半年仍需投入约167亿，平均每个季度超过83亿美元，比二季度创纪录的57.89亿美元高出四成多。摊到每天，下半年特斯拉每天至少要花掉9000万美元。
钱要花到哪些地方？按照电话会和财报的披露：Robotaxi车队扩建；弗里蒙特和奥斯汀两条Optimus产线；奥斯汀的自研半导体工厂，设备订单已经全部下达；AI算力，得州Cortex 1超过90MW、Cortex 2超过115MW，上半年整体算力翻倍以上；光伏制造产能；再加上电池垂直整合，得州4680电芯、内华达LFP电芯、正极材料和锂精炼。
这些资产有个共同点，建设期要以年计，短期内见不到收入。
资金投向已经完全明确，下一步要看业务进度。特斯拉的AI故事主要有三张牌，我们逐一来看。
先来看FSD，这是目前唯一有数据验证的AI业务。
二季度末，全球活跃FSD订阅数148万，环比增加了20万，同比增长了56%，单季净增创下纪录。北美市场新车订阅附着率超过了55%，也是历史新高。
海外拓展完成了上个季度的承诺。荷兰之后，本季新增立陶宛、爱沙尼亚、丹麦、比利时四国，截至7月，这些市场的FSD累计行驶里程超过5000万公里。
但它的收入逻辑需要分开看。148万活跃订阅用户对应的是近千万辆的累计交付车队，渗透率大约是百分之十五。CFO在电话会上拆解了这个数字的构成，百分之五十五是一次性买断的存量用户，早就不再交月费，真正按月订阅的只有百分之四十五。
一季度电话会上，管理层曾表示希望三季度获得更广泛许可，这一季的FSD进展披露中没有出现中国。
再来看被视为FSD终极形态的Robotaxi。
二季度Robotaxi进入了七个美国都会区，奥斯汀、达拉斯、休斯敦和7月新上的迈阿密、奥兰多、坦帕处于无安全员运营爬坡，加州湾区仍配安全员。Cybercab在得州工厂投产，工程测试车已经上路，奥斯汀工厂开始向员工提供园区乘车。
落地一年，Robotaxi累计付费里程接近250万英里。这个体量，和同期特斯拉全球车队近120亿英里的FSD累计行驶里程相比，仍处于非常早期的阶段。马斯克强调，扩张的约束是安全，要爬到百分之九十九点九九九九九九%的可靠度，达标之前不会盲目扩城。各州监管分化也是变量。
最后看想象空间最大的Optimus。
弗里蒙特的第一代Optimus产线正在安装，公司预计很快开始生产。得州奥斯汀规划的是第四代产线，马斯克给出的远期目标是第三代年产100万台、第四代年产1000万台。
在电话会上，马斯克一直在强调，Optimus是特斯拉史上最难爬坡的产品，所有零部件需全新研发，缺乏现有供应链支撑，产能会走S型曲线，前段平缓而漫长。
至于商业化时间表，这一季没有更新。企业客户和个人消费者什么时候能买到，仍然停留在先自用、后外售的框架上，电话会没有给出新的节点。
04.结语
总结这季的特斯拉：卖车的利润在缩水，自由现金流两年多来第一次转负，手里的三张牌，FSD在爬坡，Robotaxi和Optimus的兑现还需要时间。
本季，特斯拉经营现金流有46.97亿美元，账上还躺着435亿美元的现金和短期投资，公司还新拿了最高300亿美元的信贷额度，特斯拉依然供得起自己的故事。但资金的方向变了，过去是主业造血养AI，这个季度开始动用现金储备养AI。
接下来四个季度，有四个维度需要重点关注：卖车的真实毛利率能否停止下滑；自由现金流缺口会不会随资本开支指引继续扩大；储能毛利率能不能稳定在百分之二十以上；Optimus的产线能不能按期跑起来。
FSD、Robotaxi和Optimus仍然是特斯拉估值里最有潜力的故事，但在它们真的撑起新的收入和利润之前，汽车业务必须先稳住。
*题图来源于特斯拉官网。